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供需基本面：

　　2018全球電解鋁短缺，海外市場短缺有進一步擴大趨勢，中國市場過剩明顯改善。良好的基本面格局為鋁價重心上移提供確定性。

　　邏輯梳理：

　　當前市場的主要擔憂在于，中國地區的高庫存如何消耗，以及新投放合規產能仍有不確定性。但短期內鋁廠開工率低位，原料端供需偏緊，成本支撐明顯；而比價利好出口，配合社會庫存的隱性消耗途徑，或許預示著庫存增幅將大大低于預期。

　　未來展望：短期存在做多機會。

　　全球格局-2018年電解鋁短缺，鋁價重心上移

　　從全球來看，中國之外的原鋁產量供應增速較低，而中國電解鋁產量由于違規清理及冬季限產短期供應增速也處于低位，從而導致全球日均產量增速持續放緩，降至5年來新低。低供應為全球電解鋁鋁市場奠定了較好的基本面格局。

　　從全球供需平衡表（圖3）中可以看出，2018年全球電解鋁呈現短缺狀態，特別是海外市場的短缺有進一步擴大趨勢；同時我們注意到，中國市場的過剩情況也會有明顯改善，和2017及過去幾年相比大大降低，達到基本平衡。明確的短缺格局為電解鋁價格重心上移提供了較強的確定性。

　　當前的擔憂——中國高庫存如何消耗，合規產能投放不確定性尚存

　　18年中國供需弱平衡，庫存高位在短期內如何消化是市場的主要擔憂之一。從歷年數據來看，電解鋁庫存每年都有一定增加，預計今年庫存增量在20-30萬噸之間，最多不超過50萬噸。結合價格變動（圖5）來看，我們發現，在庫存增量較大的14、15年，電解鋁價格并沒有連續下跌，期貨價格的跌幅相比現貨價格更小；隨后的16、17年，伴隨著庫存持續增加，價格反而逐年走高。

　　可見，庫存增加并不一定導致價格下跌，那么，2018年，支撐庫存增加下價格走高的因素是否還存在，又有哪些呢？

　　短期做多的幾點理由

　　1.1  開工率低位，庫存增量有限

　　電解鋁開工率受違規清理及環保限產影響持續下降至82.6%的低位水平，而與此同時，運行產能僅3600萬噸，較同期下降0.5%；實際上，日均產量環比減少也十分明顯，同比也大幅走低，當前僅有1%左右。因此我們預計今年供應端對庫存增加的壓力不會很大。

　　1.2   成本堅挺，形成鋁價底部支撐

　　由于電解鋁定價主要關注冶煉端（見專題《談一談有色金屬的定價》），其價格圍繞成本波動的特征較為明顯，我們需要密切關注各原料價格是否會有走低風險。

　　當前電解鋁成本在15000元/噸附近，全國許多鋁廠仍處于虧損狀態；石油焦和煤瀝青價格持續走高，短期內預焙陽極繼續確定性緊張，新投產增量會被需求的同步增加所消化，不會引發價格下跌。

　　氧化鋁當前雖有盈利，但仍然保持短缺，運行產能同比-4%，且產量同比和環比下降速度相比電解鋁更甚，因此氧化鋁價格短期也會穩定。

　　而1月10日開始，山西七大煤企、國家能源集團、中煤、伊泰等主流大型煤企相繼宣布逆勢下調煤價15元左右。在企業聯手降價情況下，期貨盤面價和港口現貨價仍然上漲，考慮到之前還放開了煤炭進口，進一步反映了煤炭供需確定性緊張的格局。而考慮到電解鋁企業大部分為自備電廠發電，因此，其電力成本也將保持高位。

　　在2-3個月的短周期內，成本端原料基本面的改善和價格的堅挺，封鎖了電解鋁價格的下行空間，為其走高起到支撐作用。

　　1.3 冬季庫存增幅可能大幅低于預期

　　當前出口盈利在較高水平，自去年10月開始，出口數量連續三個月走高，預計2018年1月份將維持較好的盈利水平和環比數據。配合上述的海外短缺格局，有利于拉動中國出口，從而穩定國內庫存。